Phân tích Onchain Bitcoin (week 10, 2022)

Trong tuần này, chúng ta sẽ phân tích cụ thể các dòng tiền để đánh giá các đặc điểm của hoạt động bán Bitcoin.

Trong tuần này, giá Bitcoin đã được giao dịch trong phạm vi ổn định so với các tuần trước nhưng cũng đầy biến động, mở cửa ở mức thấp hàng tuần là 37.333 USD, tiếp đến liên tục tăng lên và đạt mức 45.039 USD. Sau đó nó trả lại phần lớn lợi nhuận và đóng cửa ở mức 39.220 USD. Khi khủng hoảng địa chính trị giữa Nga – Ukraine và các vấn đề vĩ mô toàn cầu tiếp tục tạo ra sự không chắc chắn trên thị trường, Bitcoin bulls đã cố gắng thiết lập mức giá sàn. Phe bò đã hấp thụ một ít “áp lực bán” từ bên bán nhưng nó đã dai dẳng trong hơn hai tháng nay, phần lớn đến từ việc thoái vốn của holder ngắn hạn.

Với giá giao dịch sideways trong những tuần gần đây, trạng thái cân bằng tương đối đã được thiết lập. Tuy nhiên, do nhu cầu mới rất hạn chế, sự cân bằng mong manh này có thể bị phá vỡ bởi bất kỳ tác động đáng kể nào của người bán.

Do đó, câu hỏi đặt ra là liệu sự hỗ trợ vốn từ phe bò có đủ để giữ chân phe gấu hoạt động hay không. Do đó, trong tuần này, chúng ta sẽ đánh giá khối lượng (volume) trên chuỗi hiện tại, với trọng tâm cụ thể là dòng chảy vào các sàn giao dịch. Điều này nhằm mục đích phản ánh tốt nhất mức độ của áp lực bên bán và sự thoái vốn của nhà đầu tư.

Cuộc chơi của các sàn giao dịch

Giám sát hoạt động của các sàn giao dịch là một chiến lược mạnh mẽ trong phân tích chuỗi, mặc dù nó yêu cầu đánh giá cao khả năng thay đổi dữ liệu. Việc theo dõi các dòng tiền tổng hợp trên sàn, đặc biệt là trong các khoảng thời gian dài hơn (tháng), cung cấp thông tin chi tiết hữu ích về cân bằng cung và cầu. Để bắt đầu, chúng tôi sẽ lưu ý các nhóm sau đây để giải thích các số liệu về cán cân hối đoái:

• Bitcoin HODLers (của tất cả các kích thước ví) có xu hướng tự quản lý và do đó, họ có nhiều khả năng rút tiền của họ nhất.
• Những người tham gia thị trường cấp độ mới hơn khả năng rút tiền ít hơn, thích sự đơn giản của các giải pháp giám sát (custody) và các giao dịch do các sàn giao dịch cung cấp.
• Kho bạc của tổ chức tương tự có khả năng tận dụng các giải pháp giám sát của sàn hoặc tương tự), thích chuyên môn và quản lý rủi ro do các công ty đó cung cấp. Những đồng tiền này cũng có nhiều khả năng được giao dịch thông qua các thị trường OTC và được tổ chức trong các thỏa thuận đa chữ ký chuyên biệt.
• Với sự gia tăng của thị trường phái sinh, các đơn vị Bitcoin cũng có thể được sử dụng làm tài sản thế chấp và do đó dòng tiền vào cũng có thể là kết quả của việc cung cấp thêm tiền ký quỹ.

Lưu ý rằng 3/4 trong số các đặc điểm trên nghiêng về dòng tiền trên sàn. Đây là một phần lý do làm cho dòng chảy tổng cộng 575.876 BTC từ các sàn giao dịch (3,655% nguồn cung) kể từ đợt bán tháo vào tháng 3 năm 2020 trở nên ấn tượng. Chúng ta cũng nên lưu ý cách cân bằng tương đối đã được thiết lập kể từ tháng 9 năm 2021.

Trong các sự kiện địa chính trị và vĩ mô có nhiều biến động trong vài tuần qua, khối lượng dòng tiền ròng ở sàn (exchange net-flow) cũng ổn định ở mức hợp lý, mặc dù có sự “thiên lệch” nhẹ đối với dòng tiền vào trong tuần này. Khoảng 1.000 BTC mỗi ngày trong dòng vốn ròng được gửi vào các sàn giao dịch, với Bitfinex và FTX nhận được phần lớn.

Mức độ này cho rằng nguồn cung bên bán vẫn còn khá khiêm tốn, đặc biệt là trong bối cảnh vĩ mô toàn cầu.

Đặc biệt, trong năm ngoái, các sàn giao dịch ít nhiều rơi vào hai phe thống trị dựa trên sự thay đổi số dư của chúng: Những sàn có dòng vào ròng (Net Inflows) và những sàn có số dư ổn định với dòng ra ròng (Stable Balances to Net Outflows).

Cụ thể, Binance, Bittrex, Bitfinex và FTX đã chứng kiến ​​sự tăng trưởng không nhỏ trong dự trữ Bitcoin mà họ nắm giữ. Kết hợp lại, các sàn giao dịch này đã chứng kiến ​​dòng tiền BTC tổng hợp là 207.000 BTC kể từ cuối tháng 7/2021, tăng trưởng 24,3%.

Các sàn giao dịch còn lại mà chúng tôi theo dõi đã chứng kiến ​​dòng chảy 253.000 BTC kể từ cuối tháng 7. Trong số các sàn giao dịch này, Huobi (màu tím) cho đến nay có mức giảm tổng thể lớn nhất, đã giảm từ hơn 400.000 BTC vào tháng 3/2020, xuống chỉ còn 12.300 BTC vào hôm qua (08/03). Hơn một nửa sự sụt giảm số dư này đã xảy ra sau lệnh cấm khai thác Bitcoin của chính phủ Trung Quốc và các hạn chế khác được nước này được đặt ra đối với hoạt động của nhà đầu tư vào tháng 5 năm ngoái.

FTX và Binance có sự  nổi bật trong nghiên cứu này, khi cả hai đã chứng kiến ​​sự tăng trưởng phi thường trong việc thống trị thị phần (được đo lường bằng số dư BTC tương đối được nắm giữ). Lưu ý rằng cả Binance và FTX đều lưu trữ đa dạng các sản phẩm giao ngay và sản phẩm phái sinh, do đó, có khả năng tỷ lệ BTC nắm giữ hợp lý đang được sử dụng làm tài sản thế chấp ký quỹ.

Tổng khối lượng BTC do FTX nắm giữ hiện được ước tính là 103.200 BTC. Đây là mức tăng trưởng phi thường so với chỉ 3.000 BTC được thống kê vào tháng 3/2020. Điều này thể hiện sự thống trị số dư tăng từ 0,8% vào tháng 7/2021 lên 4% như hiện nay.

Nếu chúng ta loại bỏ BTC do FTX nắm giữ khỏi chỉ số tổng số dư trên sàn (kết quả là màu hồng), chúng ta có thể thấy thước đo tổng số dư trên sàn này đang khảo sát mức thấp mới trong nhiều năm, cho thấy dấu ấn đáng kể mà FTX hiện có.

Tuy nhiên, Binance chiếm “ngôi vương” về mức tăng trưởng ấn tượng nhất trong việc thống trị thị phần, tăng từ mức thống trị số dư BTC tương đối ổn định 8% trong năm 2018 – 2020, lên hơn 22,6% hiện nay. Tổng số dư nắm giữ trên Binance đã tăng thêm 315.000 BTC kể từ tháng 3/2020, tăng 120% chỉ trong hai năm.

Cùng với sự tăng trưởng số dư BTC, cả Binance và FTX đã chứng kiến ​​sự thống trị của họ trên thị trường hợp đồng tương lai. Thị phần của Binance trong Future OI đã tăng từ 15% lên 30%, trong khi FTX đã tăng từ 6,7% lên hơn 14,8% (tương đương mức tăng 2,2 lần) kể từ tháng 12/2020.

Sự gia tăng thống trị về khối lượng hợp đồng tương lai thậm chí còn ấn tượng hơn, khi Binance hiện đại diện cho một nửa khối lượng hợp đồng tương lai được giao dịch. FTX đã chứng kiến ​​sự gia tăng ấn tượng tương tự về sự thống trị khối lượng, tăng 2,5 lần kể từ tháng 12/2020 đến nay, hiện nó chiếm 9,2% khối lượng giao dịch tương lai.

Kết luận:

• Dòng vào ròng vẫn tương đối nhỏ do quy mô thị trường không chắc chắn hiện tại và cán cân hối đoái tổng thể dường như ở trạng thái cân bằng.
• Có hai nhóm sàn giao dịch liên quan đến sự thay đổi số dư BTC trong năm ngoái.
• Binance và FTX đại diện cho các sàn giao dịch nổi bật về mức tăng thị phần trong hai năm qua, cả hai đều có sự gia tăng tương ứng trong việc thống trị thị trường tương lai.
• Điều này cho thấy các nhà đầu tư ưu tiên sử dụng các công cụ phái sinh để phòng ngừa rủi ro hơn là bán BTC giao ngay.

Đặc điểm của khối lượng dòng tiền vào các sàn giao dịch

Chúng ta đã khám phá trạng thái cân bằng tương đối của số dư sàn, bây giờ chúng ta có thể xem xét để khám phá hồ sơ nhà đầu tư của các đồng tiền được gửi đến các sàn giao dịch. Để bắt đầu, chúng tôi sẽ phân tích ba ước tính về cơ sở chi phí của nhà đầu tư (giá thực tế):

• Giá thực tế của người nắm giữ ngắn hạn: Hiện đang giao dịch ở mức 46.400 USD và do đó, mức lỗ tổng hợp chưa thực hiện là 15%. Số liệu này phản ánh tất cả các đồng tiền đã được di chuyển trong vòng 155 ngày qua.
• Giá ngụ ý (Implied Price) của HODLer: Hiện đang ở mức hòa vốn (39.200 USD) và phản ánh ước tính về “giá trị hợp lý”. Nó được tính bằng cách đánh trọng số giá thực tế tiêu chuẩn theo mức độ tích lũy và hành vi HODLing.
• Giá ghi nhận: Hiện ở mức 24.100 USD và là giá trung bình của tất cả các đồng tiền có giá trị khi chúng được chuyển lần cuối cùng trên chuỗi. Về mặt lịch sử, đây là mức hỗ trợ chu kỳ rất tốt, cho thấy rằng thị trường tổng hợp vẫn đang giữ mức lợi nhuận chưa ghi nhận là 63% (được áp dụng nhiều bởi các nhà đầu tư dài hạn với cơ sở chi phí thấp hơn).

Một luận điểm rõ ràng từ điều này là:

1. Người nắm giữ ngắn hạn (STH) có nhiều khả năng bán ra nhất.
2. Ngược lại, những người nắm giữ dài hạn (LTH) có nhiều khả năng thu được lợi nhuận hơn và do đó ít có khả năng bán hơn.

Biểu đồ tiếp theo cho thấy mức độ lãi hoặc lỗ được thực hiện bởi STH trên các đồng tiền được gửi đến sàn giao dịch. Chúng ta có thể thấy rằng các khoản lỗ không nhỏ hàng ngày đã được duy trì trong hơn hai tháng, tương đương với khoảng 0,5% vốn hóa thị trường mỗi ngày. Mặc dù, những khoản lỗ ở mức độ này không bằng mức “từ bỏ” cực đoan đã thấy trong thị trường gấu năm 2018, tháng 3 năm 2020 hoặc vào tháng 5 năm 2021.

Điều này phần lớn xác nhận quan sát đầu tiên của chúng ta rằng STH đang tạo ra áp lực bán, mặc dù nó có cường độ thấp hơn nhiều so với những gì được nhìn thấy trong các chu kỳ giảm trước đó.

Tương tự, biểu đồ bên dưới cho thấy lãi hoặc lỗ do các LTH gửi đến các sàn giao dịch. Chúng ta có thể thấy rằng mức độ chi tiêu đã giảm kể từ tháng 1/2021. Điều này khẳng định quan sát thứ hai của chúng ta rằng LTH bao gồm một phần nhỏ hoạt động bên bán. Lưu ý rằng chúng ta vẫn chưa thấy một sự kiện LTH “bỏ cuộc” như đã thấy ở các mức đáy theo chu kỳ trước đó.
Mức độ thấp trong lịch sử của cả hai khoản lỗ STH và LTH có thể đang báo hiệu khả năng kiệt sức của người bán ngày càng tăng. Tuy nhiên, nguy cơ cuối cùng và đầu hàng hoàn toàn của cả STH và LTH vẫn nằm trong tầm ngắm và có nhiều tiền lệ lịch sử.

Tỷ lệ khối lượng trên chuỗi có lợi nhuận cũng gần mức thấp trong lịch sử, đạt 47,5% trong tuần này. Quan sát kỹ, chúng ta có thể suy ra rằng hơn một nửa (52,5%) tổng khối lượng giao dịch hiện đang bị lỗ. Trong tình cảnh này, các giai đoạn cuối cùng của chu kỳ giảm trước đó (được đánh dấu bằng màu đỏ) đã bị đánh dấu bởi hơn 55% tổng khối lượng chuyển nhượng bị lỗ (các sự kiện “bỏ cuộc”).

Để kết thúc, chúng tôi xem xét sự thay đổi trong 30 ngày đối với vốn hoá ghi nhận. Số liệu này cho biết tổng mức độ lãi/lỗ trên toàn mạng, được ánh xạ dưới dạng độ lệch thống kê so với mức trung bình dài hạn (Z-Score).

Những gì chúng ta thấy là thiệt hại của nhà đầu tư trong thị trường giá xuống này có ý nghĩa thống kê, kéo dài 1 độ lệch chuẩn dưới mức trung bình. Các khoản lỗ được thực hiện ở mức độ này trùng hợp với tất cả các mức thấp đáng kể của thị trường gấu (cục bộ và toàn cầu) trong 5 năm qua.

Tóm tắt và kết luận

Mức giảm hiện tại có ý nghĩa quan trọng về mặt lịch sử đối với một số chỉ số và thước đo trên chuỗi, mặc dù “nông” hơn (-50%) so với các thị trường gấu trong quá khứ (-85%). Điều này mô tả các đặc điểm tương tự như các xu hướng thị trường gấu giai đoạn cuối trước đó. Tuy nhiên, trong khi mức độ “bán hoảng loạn” trên chuỗi là đáng kể trên cơ sở thống kê, thì nó lại thấp hơn đáng kể so với quy mô thị trường.

Các nhà đầu tư đang thoái vốn thích bán các đồng tiền bị thua lỗ, một hoạt động bị chi phối bởi người nắm giữ ngắn hạn. Trong khi đó, phe bán của người nắm giữ dài hạn tiếp tục giảm kể từ tháng 1/2021, một tín hiệu về niềm tin ngày càng tăng khi đối mặt với sự không chắc chắn ở vĩ mô.

Với sự ra đời của thị trường phái sinh, FTX và Binance nói riêng đã có sự gia tăng đáng kể về thị phần. Điều này bổ sung một điểm dữ liệu cho việc thị trường sử dụng hợp đồng tương lai để phòng ngừa rủi ro, thay vì bán BTC giao ngay để giảm rủi ro.